Gyorsul az eurózóna, miközben visszatért az infláció
A szeptemberi üzleti felmérések három és fél éve nem látott bővülést jeleznek, az energiaárak viszont ismét felfelé húzzák a fogyasztói árakat. Az EKB-nak egyszerre kell számolnia a meglepően erős kereslettel és a dráguló finanszírozással.
Az euróövezet gazdaságáról október elején két, látszólag ellentétes jelzés érkezett. A vállalati beszerzésimenedzser-indexek szerint szeptemberben három és fél éve nem látott ütemben nőtt az üzleti aktivitás, miközben a fogyasztói infláció 3,8 százalékra gyorsult. A háttérben főként az energia drágulása áll, de a vállalatok költségei és eladási árai is erősebben emelkednek. Az Európai Központi Bank számára ez azért kellemetlen kombináció, mert a növekedés indokolhatna további kamatemelést, a magas hozamok viszont már most fékezik a gazdaságot.
Az S&P Global összetett PMI-indexe szeptemberben 53,1 pontra emelkedett az augusztusi 52-ről. Az ötven pont feletti érték bővülést jelez, a mostani szint pedig 2023 áprilisa óta a legmagasabb. A szolgáltatások mutatója 53 pontra nőtt, és a feldolgozóiparban is javultak a megrendelések. A felmérés alapján a harmadik negyedév az eurózóna legerősebb negyedéve lehetett 2022 tavasza óta, a jelenlegi lendület pedig nagyjából 0,4 százalékos negyedéves GDP-növekedéssel egyeztethető össze.
A javulás földrajzilag nem egyenletes. Spanyolország továbbra is az egyik legerősebb nagy gazdaság, Írország szintén gyorsan bővül, Németországban pedig a korábbi stagnálás után határozottabb élénkülés látszik. Franciaország és Olaszország szerényebb növekedést mutat. Az euróövezet szempontjából mégis fontos változás, hogy a külföldi kereslet hosszú gyenge időszak után magához tért. Az exportmegrendelések közel négy év után először növekedtek, és a teljes új rendelésállomány több mint három éve nem látott tempóban bővült.
A szolgáltatásokon belül az informatikai és üzleti szolgáltatások különösen jól teljesítenek. A mesterséges intelligenciához kapcsolódó beruházások jelentős keresletet teremtenek adatközpontok, szoftverek, tanácsadás és professzionális szolgáltatások iránt. Ez az európai növekedés egyik új támasza lehet, de pénzügyi mellékhatása is van. A nagy technológiai beruházások finanszírozási igénye növeli a tőkepiaci keresletet, ami hozzájárulhat a hosszabb lejáratú hozamok emelkedéséhez.
A kedvező aktivitási adatok mellett az inflációs kép romlott. A fogyasztói árak éves emelkedése szeptemberben 3,8 százalékra gyorsult az augusztusi 3,2 százalékról, elsősorban a magas energiaárak miatt. A vállalati felmérésben a beszerzési költségek és az értékesítési árak is négyhavi csúcsra emelkedtek. Ez ismét távolabb vitte az inflációt az EKB két százalékos céljától, és a pénzpiacokon újra erősödtek a további kamatemeléssel kapcsolatos várakozások.
Philip Lane, az EKB vezető közgazdásza ugyanakkor óvatosságra int. Szerinte egyelőre nincs erős bizonyíték arra, hogy az energiaár-sokk széles körű másodkörös inflációt indított volna el a bérekben és a szolgáltatási árakban. A jegybanknak ezért azt kell felmérnie, mekkora része átmeneti a mostani drágulásnak. A túl gyors kamatemelés akkor is visszafoghatná a beruházásokat és a fogyasztást, ha az infláció egy része olyan külső energiahatásból ered, amelyre a monetáris politika csak korlátozottan tud reagálni.
A másik fékező erő a költségvetési politika. Lane szerint 2027-től az euróövezet egészében csökkenhet a fiskális támogatás, miközben a hosszú lejáratú piaci kamatok már jelentősen emelkedtek. A vállalatok és háztartások így drágábban jutnak hitelhez, az államok adósságszolgálata pedig szintén nő. Ez idővel mérsékelheti a keresletet, vagyis ugyanaz a gazdaság, amely most meglepően ellenállónak látszik, néhány negyedév múlva erősebb pénzügyi ellenszéllel találkozhat.
A munkaerőpiaci adatok is árnyaltak. A feldolgozóiparban kissé javult a foglalkoztatás, a szolgáltatásokban viszont lassult a létszámbővítés, ezért összességében gyengébb lett az állásteremtés. Ez arra utal, hogy a cégek a megrendelések javulása ellenére óvatosak maradnak. A következő hónapokban az lesz fontos, hogy az új kereslet tartósnak bizonyul-e, és a vállalatok hajlandók-e nagyobb létszámot, kapacitást és beruházást vállalni a magasabb finanszírozási költségek mellett.
A helyzetet tovább bonyolítja az országok eltérő költségvetési mozgástere. A magas adósságú államokban a hozamemelkedés gyorsan növeli az új finanszírozás költségét, míg a kedvezőbb helyzetű országok nagyobb beruházási programokat tudnak fenntartani. Emiatt az egységes kamatpolitika eltérő erővel hat a tagállamokra. A német és spanyol élénkülés például nem jelenti azt, hogy a francia vagy olasz vállalatok ugyanilyen könnyen alkalmazkodnak a drágább hitelhez. Az EKB-nak ezért az egész valutaövezet átlagát kell figyelnie úgy, hogy közben a pénzügyi piacok egyre érzékenyebben árazzák az egyes államok költségvetési kockázatait. Az eurózóna tehát ősszel jobb növekedési helyzetben van, mint néhány hónappal korábban várták, de a kedvező kép törékeny. A drága energia, az emelkedő állampapírhozamok és a szigorodó költségvetések egyszerre fékezhetik a lendületet. Az EKB számára emiatt a következő döntések finom egyensúlyt igényelnek. Ha az infláció tartósan magas marad, a kamatok további emelése nehezen kerülhető el; ha viszont az energiaárak hatása gyengül és a pénzügyi feltételek önmagukban visszafogják a keresletet, kisebb beavatkozás is elegendő lehet.
A vállalatok számára a bizonytalanság azért különösen nehéz, mert a beruházási döntéseket több évre előre hozzák meg. Egy gyár, adatközpont vagy logisztikai fejlesztés megtérülése érzékeny az energiaárra, a hitelköltségre és a keresletre. Ha ezek egyszerre ingadoznak, a cégek hajlamosak késleltetni a projekteket még akkor is, ha a rövid távú megrendelések javulnak. A mostani PMI-adatok ezért inkább a jelenlegi üzleti lendületet mutatják, mintsem biztos előrejelzést 2027-re. A következő hónapokban az energiaárak és a hosszú hozamok alakulása legalább olyan fontos lesz, mint maga a jegybanki alapkamat.